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朱利安·羅伯遜:價值投資的悲歌
朱利安·羅伯遜(JulianRobertson)是身為“教父級”的人物,以精選“傳統價值型”股票而著稱,偶爾也介入債券與外匯市場一試身手。www.emoneybtc.com他的所謂“價值型”股票是指盈利前景良好、被市場低估價值的傳統型工業股票。羅伯遜曾經取得極其輝煌的業績,但卻是因為“價值投資”而敗北的第一人。

羅伯遜的老虎公司創建於1980年,當時他憑自己的200萬美元和別人投資的600萬美元起家,在對沖基金業創造了很少人能與之匹敵的驕人業績。20年來老虎公司的年平均盈利高達25%,換句話說,當時投資10萬美元,後來變成800萬美元。到1998年的夏天,老虎基金總資產達到230億美元的高峰,一度成為美國最大的對沖基金,而羅伯遜自己也賺到了約15億美元。

但是從1998年下半年開始,老虎公司在一系列的投資中失誤,從此走下坡路。1998年期間,俄羅斯金融危機後,日元對美元的匯價一度跌至147:1,出於預期該比價將跌至150日元以下,羅伯遜命令旗下的老虎基金、美洲豹基金大量賣空日元,但日元卻在日本經濟沒有任何好轉的情況下,在兩個月內急升到115日元,羅伯遜損失慘重。在有統計的單日最大損失中,老虎基金一次虧損了20億美元。到1998年的9月份及10月份,老虎基金在日元的投機上累計虧損近50億美元。1999年,羅伯遜又重倉美國航空集團和廢料管理公司的股票,可是兩個商業巨頭的股價卻持續下跌,因此老虎基金再次被重創。從1998年12月開始,近20億美元的短期資金從美洲豹基金撤出。到1999年10月,總共有50億美元的資金從老虎基金管理公司撤走,投資者的撤資使基金經理無法專注於長期投資,從而影響長期投資者的信心。到2000年3月,羅伯遜在老虎基金從230億美元的巅峰跌落到65億美元的不得已的情況下,宣布將結束旗下六只對沖基金的全部業務。老虎基金倒閉後對65億美元的資產進行清盤,其中80%歸還投資者,朱利安·羅伯遜個人留下15億美元繼續投資。

業內人士對於老虎基金的失敗一般歸結於投資者的不斷巨額贖回造成的,當然也有一些人認為是因為羅伯遜的性格固執的經營理念和獨斷專行的管理作風有關,因為羅伯遜太堅信自己的“價值型”投資戰略,以致犯錯誤的時間太長了,最終招致失敗。羅伯遜一直以投資“價值型”股票見長,最不擅長的領域就是高科技股。即使在高科技股炙手可熱的日子裡,老虎基金也只擁有少量的微軟、英特爾和三星電子之類的股票。不過,狂熱的科技股泡沫最終導致老虎基金無法賺錢。不僅老虎基金如此,當時股市中各種類型和規模的價值投資者也都遭遇重創,而且嚴重的是這股投機熱潮似乎根本沒有結束的任何跡象。這是價值投資者一段最為艱難的時光。即使是沃倫·巴菲特的公司股票也在1999年也幾乎下跌了32%。不過巴菲特還是繼續關注並買入能夠真正給投資者帶來真實利潤的公司。

羅伯遜自己的解釋是已經沒有能力找到可以實施價值投資策略的地方,因此再也不能提供給他的投資者任何有價值的東西了。並且,隨著投資者不斷大量的贖回——19個月內贖回77億美元以上,相當於超過基金資產的1/3,最後迫使羅伯遜關閉整個基金。羅伯遜曾預言:科技股崩盤將是美國股市最慘烈的一頁,後來事實也果然如同他所預言的那樣。雖然“價值型”股票終究會受到投資者的青睐,只是還沒等到這個時候,羅伯遜自己先“慘烈”了。當羅伯遜收拾行李回家,沒事可做的時候,市場狂熱大潮的根基已經開始動搖了。僅僅在幾周以後,科技股暴跌,投資者傷亡累累——真可謂是價值投資史上最可歌可泣的一幕。

而與此同時,另一著名的基金經理比爾·米勒,卻因為采取與羅伯遜相反的策略而得以幸存。20世紀90年代前期,米勒很少持有科技股,只是到了後期才大幅超配科技股。1993年,當科技股遭遇大量拋盤時,米勒以極佳的價格買入“偉大的公司”,這些公司包括戴爾、諾基亞以及Sun公司。1996年年底,當市場普遍認為美國在線即將破產時,米勒又買入了美國在線。米勒認為,正是因為他通過超配科技股,使得他們避免了許多價值型投資者在90年代遭遇的尴尬境地。從這一點上看,羅伯遜確實“落伍”了。當然,落伍的並非只有羅伯遜一人,大名鼎鼎的沃倫·巴菲特也明顯落伍了。當時的一個刊物封面上甚至登出“沃倫你怎麼了?”的字樣,皆因他頑固堅持己見:拒絕投資科技股。但是為什麼巴菲特拒絕投資科技股卻依然風采如舊,而羅伯遜卻何以失敗告終了呢?

丹尼爾·斯特奇曼在他的《從800萬到200億》中寫道,當羅伯遜堅信價值哲學時,他的投資者卻放棄了希望。羅伯遜知道價值投資策略最終會得到報酬,但是他卻不知道在什麼時候得到,尤其是他的投資者,在他一次又一次交易和虧損之後越來越沒有耐心了。於是結果就像羅伯遜寫給投資者的信那樣,只好下定決心清算投資組合,將余下資金還給投資者。更多的人認為,在那一段歲月裡,價值型股票的市場表現與成長型股票相比非常差勁,因此價值投資不再流行。財經記者彼得·色瑞斯認為,羅伯遜可能仍然是一個偉大的投資家,但是他的投資方式暫時行不通。而另一位研究者蓋瑞·外斯則直接指出問題的實質,“一分錢壓倒英雄漢——是現金而不是市場打敗了朱利安·羅伯遜”。

羅伯遜後來在接受記者采訪時繼續大力贊揚“價值股”的投資價值,將一些投資者遠離“價值型”股票的行為斥之為非理性。但他依然自稱並不後悔,說沒有必要冒險拿投資者的錢放到看不懂的高科技股中去。遺憾的是,雖然“價值型”股票後來又贏得人們的青睐,然而羅伯遜卻沒有足夠的資金守到這一天。據說羅伯遜在後來的一次晚會上差點掉了眼淚,這位1.83米的漢子不得不承認自己的失敗。這足以讓人扼腕長歎。這真是價值投資的悲歌。
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